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Welcome to the official blog of Uncle Ming's Gallery

I have always been among those who believed that the greatest freedom of speech was the greatest safety, because if a man is a fool the best thing to do is to encourage him to advertise the fact by speaking. (我以為讓愚蠢的人自暴其醜, 正是最大之言論自由所以是最安全的主因)

WOODROW WILSON (編輯組譯)


金融(炒)業養生千萬的謬思


桃仙樸  B2Simple

12/2008

註:  以下內容, 純屬作者一般個人意見,不能視為有法律約束力之專業意見,凡涉及如投資、法律、會計、建築或醫療等受法律規管行業之專業問題,如有疑問請自行向具專業操守之相關專業顧問或從業員查 詢

生之者寡的行業

金融業能養活一千萬人的可能性是不能抹煞的,隨著大中華區的經濟發展,香港以金融業服務這個經濟區域、猶如紐約和倫敦之於美洲和歐洲甚 至全世界,但「養活」有兩種方式,一是生之者眾,食之者寡的「養生」之法,意味著凡有生產力的民眾皆能參與生產活動,即按自由競爭市場根據邊際生產力 marginal productivity 決定的報酬,賺取合理回報;縱然有小數因能力或殘障而需要社會給予部份援助,仍能有尊嚴地生活。另一種是生之者寡,食之者眾的「養生」之法,小數具聰明技 術知識者負責生產,然後以財富轉移的方式 transfer payment ,把社會上沒有合適工作的弱勢社群供養起來;但不恥接受嗟來之食的會心存抗拒。心灰意冷的未必感恩甚至心生怨懟,對社會的穩定和經濟的發展都構成障礙。金 融業正是如此。

現在的金融業,已不是慬得用百分率計算複利的人便能上崗的行業,那些由類似長春藤大學般頂尖學府調教出來的專家設計出來的投資工具,莫說中學生,一般大學 生,數學底子和金融知識差一點也弄不通,結果做財富管理有如賣點心,弄不通唯有叫客戶瞎著眼睛信招牌,如果這也算是專業從業員,那麼那些股票代號琅琅上 口、在銀行或證券行的終端機前炒炒賣賣、買賣股票外匯如往日買字花或濠江買輪盤的家庭主婦或住家男也是一份子了, 如此說來,解決就業還不簡單,只要發動全民炒股,便等同全民就業了。當然,說說笑話倒無防, 要真個認真看待當然行不通。每年那約十萬個新勞動人口中能有多少勝任: 三百萬勞動人,金融業又為他們提供多少適配的職位?

驅趕養生工業的不智


老樸早說大量驅趕工業離開一個城市的政策不智,最近看經濟學家張五常教授撰文反對國內珠三角近來驅趕中小企的政策提到,一位朋友搞的是 被摒棄的工業,竟被美國垂青,原來是為了其"養生"的特性。低技術而勞動力密集的行業,存在價值不只限於經濟產值及形象的考慮,而應加上其創造低技術工作 職位的能力。過去二十年以種種不利工業的政策,把香港工業整治到奄奄一息,低技術勞動力唯有流向物流、飲食、清潔及保安,令這些行業供求失衡,勞動市場更 進一步向大企業傾斜,專買monosony 成份不斷增加,工資水平大幅下調,加劇貧富縣殊。單靠幾套宣傳短片呼籲終身學習就能提升勞動人口的技術知識水平嗎?搞 教育培訓,縱使有完善配套長遠政策,非十年不為功,何況香港教育問題一大籮,畢業生水平低仍在其次,欠自知之明且不願幹低微工作是大害;社會言論一面宣傳 職業無分貴賤,但一面又大談擁抱智識經濟,對個別行業如金融、資訊、旅遊等推崇備至,鼓吹轉型取締低技術工業,令年青人鄙視低技術行業,不明白職業貴賤不 以技術高下來區分。

過去的經濟政策沒有正視不同能力的人在整個人口中是根據自然規率作常態分佈(normal distribution )的,有能力勝任金融業的可能不過是十多二十個巴仙,加上接受培訓後可從事較簡單工作如櫃檯出納的總也不會過四十巴仙,這不是瞎猜,看會考的合格率便知梗概,只有維持產業的多樣性 diversity 才能提供足夠的與勞動力適配的職位。

安能辨我是投機的金融業


再者,金融業在美國及其影響下,過去三十年間,由於過份強調自由,實際是放任不加規管的一套政策大行其道,金融業已由當初為服務實體經濟而產生及存在的一個三級產業 tertiary production (即一般人所謂之服務業),變成一個有自我目的而存在的行業,服務實體經濟的作用仍在,但已成次要,主要活動,都是投機買賣 speculation, 香港人相信是最早期用"炒"來命名這類活動,現在炒作已成為投機的同義詞,性質跟賭博沒有兩樣。 賭博是明碼實價莊閒對賭行為,參與者都會對自己的賭博行為直認不諱,不接受賭博的大可稱他們是真小人,但金融業又確仍有服務實體經濟的作用,對貿易、融資、匯兌及風險管理有不可或缺的作用,參與者是投資 investment,融資 financing、套戥 arbitrage、 分散風險抑或炒賣,除被騙將炒賣工具當等同存款的無知人士外,都會心裡明白;但正是這一點兒的功能,令那些主導金融市場、不斷熱烈鼓勵炒賣得不亦樂乎的各 式人等,振振有詞地從事炒作活動而抗拒監管,認為投機等同賭博的大可稱他們是偽君子。真小人的明槍易擋,偽君子的暗箭難防。 金融市場中,有多少成份是服務實體經濟的交易、有多少屬炒作行為,光看交易本身性質是不能分辨的,這是監管困難之處,例如一份外匯掉期合約,可以是出入口商正常的對沖活動 hedging ,以便鎖定利潤或成本,甚至交易員是利用不同市場價格差異的低買高賣套戥操作 arbitrage,令市場價格趨向一致,這些都是有積極意義的經濟活動,但亦可能是純粹的"裸買"或"裸賣",即長倉 long position 或短倉 short position 都是沒有一個相關的逆向交易 reversed transaction 抵銷,交易完全曝露在價格上落的風險中、是本質與賭博無異的行為,要禁制這類活動,難道要參與者全面披露財政狀況?

賭博是明碼實價莊閒對賭行為,參與者都會對自己的賭博行為直認不諱,不接受賭博的大可稱他們是真小人,但金融業又確仍有服務實體經濟的作用,對貿易、融資、匯兌及風險管理有不可或缺的作用,參與者是投資 investment,融資 financing、套戥 arbitrage、 分散風險抑或炒賣,除被騙將炒賣工具當等同存款的無知人士外,都會心裡明白;但正是這一點兒的功能,令那些主導金融市場、不斷熱烈鼓勵炒賣得不亦樂乎的各 式人等,振振有詞地從事炒作活動而抗拒監管,認為投機等同賭博的大可稱他們是偽君子。真小人的明槍易擋,偽君子的暗箭難防。

金融市場中,有多少成份是服務實體經濟的交易、有多少屬炒作行為,光看交易本身性質是不能分辨的,這是監管困難之處,例如一份外匯掉期合約,可以是出入口商正常的對沖活動 hedging ,以便鎖定利潤或成本,甚至交易員是利用不同市場價格差異的低買高賣套戥操作 arbitrage,令市場價格趨向一致,這些都是有積極意義的經濟活動,但亦可能是純粹的"裸買"或"裸賣",即長倉 long position 或短倉 short position 都是沒有一個相關的逆向交易 reversed transaction 抵銷,交易完全曝露在價格上落的風險中、是本質與賭博無異的行為,要禁制這類活動,難道要參與者全面披露財政狀況?

槓桿率放大風險


這種純粹賭博的交易,如果投入資金跟交易價值相等,槓桿率 leverage 只是 1 ,最大的風險是虧掉所有,仍未算可怕,但如果槓桿率是投行慣常採用的十多倍至駭人聽聞的五十甚至六十多倍,那風險亦同樣地被放大了同等倍數,例如以十倍槓 桿率進行買賣,等同以一元資本進行或承諾進行十元交易,只要價格升跌十個巴仙,賺賠淨額便等同全部的投入資金,即收益率或虧蝕率達百分之百,餘此類推,如 果槓桿率達六十倍,只要價格變動高逾 1.667% ,賺賠淨額便等同全部的投入資金,風險之高,可想而知。

故事到此還未完結,由於衍生工具derivative 的出現,可以令槓桿率以複式- 即多次乘方的方式無限次倍大,這些工具和操作,令流動資產比率或新一點的資本充足比率 capital adequacy形同虛設,沒有有效的管制,最終難逃爆破命運。

假精算真賭博的信用掉期合約


最後不得不提的,是保險業的精算學 acturary也被濫用,本來保險業的精算學經過多年來在理論的發展和實踐中的驗證,已大致上極為完備,保險亦是金融業中最穩健的一個部門,但一方面保險公司見獵心喜,不甘心國庫券或低風險債券的投資回報,參與衍生工具的炒賣活動,災難性結果已由 AIG寫在 2008 年歷史中。另一方面,精通精算會計的專家,利用精算學的概念,設計出類似 CDS 般的衍生工具,認購這種投資工具的人士,賺取的實際是保費 premium,然後集體保證在某一信貸事件 credit issue 中的貸方 creditor 能獲得預算收益,但收取的這些費用,壓根兒不能算是傳統保險業所謂的保費。

機率是保險業計算保費的理論基礎,而機率的準確性與樣本數量成正比,隨樣本的數量增加,實際的機率便愈趨近理論的機率,這便是機率理論 中的大量定理 Law of Large Number;所以無論壽險、火險,汽車意外保險,保險公司都有賴大量的客戶,才能準確預算賠償金額,亦憑這個估計來訂出該收取的保費,以壽險為例,我們 可以根據過往人口死亡率,估算出某一個年齡之男性或女性的死亡率,客戶群愈大,那實際死亡率便愈接近估計,正常來說,跟全部人囗統計得出的平均年齡比較, 十萬個客戶的實際平均年齡,偏差要比十個隨機抽取的樣本得出的數據會小得多。如果只有單一客戶而要估計他的年齡並作承保,不如稱為賭盤算了。在保險的操作 過程中,客戶只須要付出等同投保財產價值極少的某一百分比,便得到意外一旦發生後獲得賠償的承諾,而保險公司集合大量客戶交付的保費,為其中一些意外 casualty 受害的客戶提供賠償,透過這種集體承擔風險的安排,令意外的損失變成可操控和承受的風險 manipulated risk 。但現在 CDS 實際是反其道而行,眾多的投資者,用畢生的積蓄來擔保單一或有限數個信貸人的收益,來換取那小得可憐的保費,這是假保險。如果你告訴存戶這等同以全部存款 來賭某人的命有多長,會有那麼多迷債苦主嗎?

5/12/2008



經濟數據便是証據

要找證據證明金融以炒作為主還不容易,稍微對宏觀經濟學有點概念都知道下面一條方程式:

mv=pq

(m:貨幣數量; v:貨幣流動速度; p:產品價格; q:產品數量)

跟大部份經濟模型的這公式相似,這公式是高度簡約,不能全面反映現實的,但對瞭解 現實世界的運作還有相當用途,在一定時間內,價格乘以貨品數量的總和代表一個地方的產值,如果貨幣只作為交易媒介medium of exchange, 那麼貨幣數量乘以流通速度應與產值相等,較難理解是所謂流通速度,即每一單位貨幣在該段時間可重覆使用作交易的次數。例如某一地方在某一段時間內生產了 100件訂價1元的貨品,如果每一元能在同時間內可重覆轉手作20次交易,那麼經濟體系中只需發行 5 元的貨幣,便足夠令所有產品都能順利賣出,當然,現實世界的經濟沒有那麼簡單,因為貨幣還可代表累積的財富,而貨品亦可能被重覆售賣多次,在產值計算來 說,二手商品不應包括在內,但如果轉售時出現資本增值或減值,該如何計算,這方程式都沒有作出處理,但這程式可以幫助瞭解貨幣數量與生產的關係,如果貨幣 數量增長大於實體經濟的生產,產品價格便會被抬高,由於貨幣流通速度(v)受制於經濟制度和商業結構而相對穩定,故此物價(p)上升以至泡沫的形成,主要 便受制於貨幣數量(m)的多寡;問題是貨幣數量在今天已不是由政府控制,因為銀行等金融機構,可以透過借貸創造貨幣,這個貨幣創造機制聽說中學課本也有教 授,表面上政府可以利用流動資產比率、資本充足比率和貼現率等控制信貸,但投行的高槓桿率交易操作和衍生工具的出現,變相令過往的信貸操控機制失效,傳統 貨幣供應的定義m1,m2,m3 早已失去參考價值。槓桿買賣和衍生工具實際上在金融市場不斷創造信貸,而且絕大部份跟實體經濟的生產活動無關,有金融業的專家能說出利用這些方式創造的信 貸把同一物業不斷重覆炒賣多次有什麼實質的經濟貢獻嗎?財富效應在短期內可能推高消費,刺激生產,但通常出現熱烈炒賣時,經濟產能已接近極限,需求增加只 會推高價格做成虛假繁榮,屬於無殼蝸牛一族的勞動階層,連財富效應也感受不到,薪金上升都被通脹抵銷了;崩盤時,負財富效應壓抑消費,反過來對實體經濟做 成損害;金融市場的炒作活動,把經濟盛衰的變化幅度加大,好景之時,賺個不亦樂乎的是社會中極少數掌控資本及金融市場操作門路的富裕階層,中產未必趕得上 這順風車,趕上了不懂下車更陪著車毀而人亡,最底層的只面對一次比一次嚴酷的經濟寒冬,貧富差距不斷被拉開,如果沒有近年建立的社會保障和福利系統,整個 社會早進入不穩定狀態,對緊隨金融中心而來的副作用,我們是否已有應付方案?

投資融資為名  投機為實

在這一波的金融海嘯中,金融市場中有多少成份是炒作,看經濟數據便多少有個概念;全 世界的生產總值約為30萬億美元,美國的國民產值約為13萬億美元, cds總值竟達60萬億美元,參與次按及其衍生工具融資的金融機構,撇賬總額已超越次按原生市場總值仍未能全部清理,其中有多少壞賬是由衍生工具創造出來 的似乎還未算得清楚。再看外匯市場,根據wto統計2007年國際貿易額約為17萬億美元,其中商品出口為13.6萬億,服務為3.3萬億,但據國際結算 銀行bis統計數字,外匯交易額是國際貿易額的五十多至六十倍,撇除了與實體經 濟活動如貿易及中長期海外投資的相關部份,餘下的交易究竟是什麼已不用多說;國際貿易那裡需要這樣多的外匯買賣,縱使出口廠商原材料全屬進口,那麼購買材 料需要購買外匯,收到貨款才賣出外匯,這衍生的外匯交易不會超過貿易額兩倍,如果出口商要鎖定成本和利潤,為購材料的貨款及付貨後收到的貨款都做對沖,總 也不應超過四倍。至於投資,大部份國家正常情況只佔國民產值十多個百分點,其餘都是消費及政府開支,外貿反而可大可小,像香港這類欠缺資源的地區貿易額比 本地產值還要大,投資中屬於真正落地生根、開廠辦企業的中長期海外投資,總不能是外貿的數十倍,這些交易,實際反映炒作熱錢的流竄。

合理期望 不應偏離

說了這麼多,看官說不定快要誤會老樸要當道德重整會主席,在呼籲禁止炒作活動,這又是大錯特錯,食和色以外,賭也是人類天性一種,任何探索未知領域的行為,都包含賭博成份,既然金融業已變質成賭業,那何不面對現實,把金融業看待為另類的賭業來監管,最低限度,好歹也要把高風險的投資工具與不能或無意承受風險的人士分隔開,零 售銀行的存戶,普遍屬自然風險規避者,期望無風險 risk free 或極低風險之存款服務,對銀行穩健有極高期望,縱使是專業投機者,在投資組合管理 portfolio management 中也會保留一定的現金或低風險流動資產,但現時銀行的所謂財富管理顧問卻不理會存戶存款在整體個人資產組合的作用,總是遊說存戶將存款轉購他們的投資工 具,剝奪他們保留部份資產為現金存款的權利,令存戶不勝其煩之外,亦違背存戶對銀行服務的原有期望,還記得當年黃金市場流傳的笑話,一名初出道的營業員有 眼不識泰山,竟教導當時的金王胡漢輝先生如何炒賣倫敦金,現時銀行的投資工具銷售員,看到存戶辨理定期存款時,便大談如何增加風險資本比例,賺取更高回 報,對無法承受風險的人士固然不合,對一些已經把大部資產放在高風險投資項目、將小至可能不多於一成的資產保留作銀行存款的經驗投機者們,不過是這個笑話 的復刻版replica。

名符其實 無懼投機

所以最重要是確保投資工具的適配性 suitability , 要 禁制掛羊頭、賣狗肉的金融機構向不能或不願承受風險的人出售高風險投資工具,零售銀行的老闆們要涉足高風險投資工具的業務,可另立門戶、名正言順向願意承 擔風險的人士兜售,大炒特炒,迷債前已爆破的 accumulator , 受損客戶並無請願遊行或示威,正是因為入場費極高,參與的大致上都確是專業投資(機)人士,有承受損失的心理準備,但在零售銀行的名下推售,始終混淆了零 售銀行的角色。

第二是是去槓桿化 deleveraging或降低槓桿率,因為槓桿買賣和銀行透過信貸創造貨幣一般實 際上增加了貨幣供應,如果由金融機構以傳統方法融資,還能從貨幣供應數字看出來,如果通過衍生工具、特別是複式的來融資,便難以估算,澎漲過了頭,跟實質 經濟生產力脫節,只會做成虛假的繁榮。有如中國人打衛生麻將,幾個人拿些零用錢出耍樂,輸贏也不害命,只是贏的負責付鈔,輸的只管吃飯,消費跟大家各自付 賬沒有兩樣,但賭注如果是自己身家的十多倍,輸的時候,除了一無所有外,還欠一屁股的債。回到現實,如何令這些活動對實體經濟的影響降至最低甚至脫鉤 decoupling,需要極為專業及細緻的審批及監察,這是政府及業內專家們的責任,辦不到還談什麼紐倫港世界金融中心。

第三是不讓賭博行為成為病態但首先要承認金融市場中大部份活動都有投機賭博性質,不要誤導了無知參與者,明明是參與投機賭博,還道是高尚的投資活動,動輒以畢生積蓄血拼金融大鱷,最終難逃傾家盪產的命運。

前此有論者以澳門賭業興旺,本地亦應考慮開賭來分我等一杯羹;殊不知尋尋覓覓,我 們實在不必艷羨,更大的賭場,其實就在眼前;拉斯維加斯所以專攻賭業而不另闢金融中心,原因可能和澳門相似,既然美東已有紐約作為全美甚至全世界的金融炒 作中心,美西便唯有如澳門這個小弟般搞賭場及娛樂算了;現在香港這個大哥坐擁比賭業規模大得多的金融炒業,卻連小弟僅有的一口飯也打主意,話能說得過去 嗎?金融市場的交投量,遠遠大於投注額,但賭博是零和遊戲 zero sum game ,只有財富再分配作用而無生產作用,所以開賭場的目的,是讓四方八面來自五湖四海的賭徒到該地聚賭,向他們收取服務費而不是叫本地居民互賭,澳門開賭多年 少有平民百姓賭至家破人亡的,正是有意識地將賭博活動與民眾生活分隔開來的結果。

分隔風險 降低金融災難影響

既然確認金融業主要實為金融炒業,那麼金融中心的功能,便是提 供一個讓全球金融大鱷互相嘶殺的場地,並設立有形或無形的防火牆將這些活動和本地的平民百姓分隔開來,如果財富只在一郡國際金融大鱷之間轉移,這些紙上富 貴的變動,並不會影響民生,出事原因是一般人受不住 easy money 的誘惑,跟自己的荷包噁氣,唯有在宣傳教育做功夫,令他們明白自己的行為等同在馬會投注,小賭貽情算了,能收效的話,令眾生在財富聚散當中,悟透人生無 常,道非常道,名非常名,圖表走勢與擲鏢無異,由是證諸萬法皆空,豈無正面積極意義;如果有人竟不知死活,自命炒藝高強,誓要鱷魚頭上釘虱,那便要做足功 夫,讓他明明白白、清清楚楚地公開宣示意願,正如進入投注站便等同公宣稱參與賭博一般,不得埋怨遭人誤導,令其死而無怨。將這些炒作交易宣揚為投資,將金 融業吹捧成解救萬民於失業之苦的經濟支柱,令大家失去警覺之心,反過來卻淪為禍及眾生無數的妖邪孽障。

12/12/2008




小傳 Biography

有謂差之毫厘,謬以千里,一字之差,常令仙璞君含寃莫白,被誤為 being too simple、太簡單 ,事實上,仙璞君跟 sometimes naive 之賴依芺並無任何朋友或親屬關係,未敢叨光,B2Simple,原名 Back to Simple,返璞歸真之謂也,跟太簡單 being too simple,相距何止以光年計,要知簡簡單單,原是最不簡單。陶令公如非誤墮十丈紅塵,為五斗米折腰卅年,歷盡殊不簡單之官場黑暗,又如何能守拙歸田 園,成為一代大田園詩人,留下不朽名作,故極高明,然後致中庸,忍屈辱,始可降大任。先難後易,方能舉重若輕,先繁後簡,乃識返樸歸真。簡約主義,精粹盡 在一約字,約者,去蕪存菁之謂也,正如王國維所言,為學或人生之四境,先是孤單上路,望盡天涯路,繼而尋尋覓覓,衣帶漸寬而不悔,方能猛然頓悟畢生追求目 標所在之處。那眾裡尋她千百度,驀然回首,人卻在,燈火欄柵處之境界,又豈可與隨隨便便,懶得取捨抉擇,便自以為深得簡約主義真諦者相提並論。

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